八马茶业走了近10年的上市路，如今依旧在资本市场门前徘徊。
2013年，IDG资本、天图资本等四家投资机构注资1.5亿元后八马茶业踏上IPO之路。根据天眼查APP 信息显示，2015年，八马茶业曾在新三板挂牌上市，三年之后八马茶叶新三板摘牌转而谋求创业板上市。
去年4月，八马茶业再次向深交所提出创业板IPO申请，到了今年5月份，八马茶叶主动回撤创业板上市申请，并转向主板上市。
兜兜转转之后，八马茶业的IPO前景似乎变得扑朔迷离。
深交所三轮问询披露内幕，“豪门联姻、关联交易”或成关键词
去年4月递交招股书之后，八马茶业就收到了深交所的三次问询，其中关于实控人、董监高人员及其亲属持有的多家企业存在的关联交易情况引发关注。
颇有意思的是，对深交所的问询，外界关注的焦点除了关联交易本身之外，其背后的泉州“豪门联姻”更能满足吃瓜群众的兴趣。
八马茶业、七匹狼和安踏体育都发家于福建泉州，深交所的问询却无意间披露出泉州豪门之间的姻亲关系。
根据八马茶业披露的信息显示，实控人王文彬有两女王佳佳、王佳琳，分别嫁给高力控股的实控人高力以及七匹狼实控人周永伟之子周士渊，此外，王文彬之子王焜恒则迎娶了安踏体育老板丁世忠的女儿丁斯晴。
对于家族式企业来说，豪门之间联姻对于企业来说意义不亚于一次并购。
一方面，能够避免企业之间的跨界竞争，形成社会关系壁垒，另一方面也形成了一个“圈子”，而圈子意味着资源，这对企业未来的发展也有一定益处。
在公司业务上，八马茶业与七匹狼、安踏体育之间也有业务上的联系，八马茶业曾向七匹狼、安踏体育以及其关联企业销售茶叶，此外，八马茶业也曾向七匹狼租赁房屋用于门店经营。值得注意的是，八马茶业与上述企业间虽有关联交易，但合计金额不超过百万元，相比公司十多亿的营收，关联交易所占比例不高。
虽然关联交易并不对八马茶业营收带来更大的影响，但另一则来自深交所的问询则披露出八马茶业的增长困境。
据此前八马茶业回复证监会的问询显示，截至2022年3月31日，公司已实现营业收入约4.5亿同比增长4.2%，值得注意的是，在营收增长的同时，净利润却下滑9.88%。
企业增收不增利，似乎反映出企业经营的效率并不高，这会拉低上市公司的ROE水平。对于想要冲刺主板的八马企业来说，这显然不是一个好的信号。
对于传统行业企业来说，净利率往往比营收更能反映出企业经营的效率。从之前披露的招股书来看，过去三年中八马茶叶的净利率并不算高。
招股书显示，2019年公司营收10.23亿元，净利润仅为9088万；2020年营收12.66亿元，净利润仅为1.16亿；2021年营收17.44亿，净利润仅为1.62亿。三年净利率不足10%。
净利润被压缩的原因可能在于三点：销售费用占比过高、终端销售不及预期、存货贬值影响。
销售费用方面，三年销售费用分别为3.58亿、4.29亿、5.76亿，分别占当年营收35%、33.89%、33.03%，平均销售费用占比达三分之一。
客观来看，消费品的营销费用占比都很高，这是行业特性。
高增长时期销售费用对利润率的影响并不大。不过一旦高速增长期结束，销售费用对利润空间的影响就会被放大。考虑到如今终端获客成本在不断增加，且预期内获客成本大幅降低的概率较小，因此销售费用对利润的挤压可能会成为一种常态。
净利润的下滑，也可能与终端销售情况以及存货有关。
据悉，2021年末，八马茶业拥有直营店410家中有191家处于亏损状态。而从八马茶叶的销售渠道构成来看，线上电商渠道占比21%，线下加盟店与直营店分别占比52%与27%。
从线下渠道营收占比总营收来看，2019年到2021年加盟模式营收分别为4.8亿元、5.95亿元及8.91亿元，占主营业务收入比例为47.44%、48.07%及51.95%。
也就是说，公司对线下渠道的营收依赖有所增加，而且对比两组数据来看，线下终端真实的销售情况可能并不及预期。事实上，线下直营店中有接近一半的门店亏损是一个重要信号，这或许意味着八马茶业的重资产运营效率并不高。
对于传统企业来说，二级市场评价其成长性的重要指标之一就是重资产运营效率，如果一家传统企业的重资产运营效率不高，可能意味着其自身经营质量并不优秀。
存货方面，茶叶存货的增加可能进一步拉低了净利率。数据显示，2019年到2021年八马茶业的存货为2.09亿，3.2亿，3.5亿。
值得注意的是，相比营收，公司存货的占比并不算低，随着时间的推移，存货价格波动较大的可能性增大，存货可能会大幅减值，存货大幅减值可能会可能会进一步影响未来公司的净利率表现。
