出品/壹览商业
撰文/李彦
头图/豆包AI
2025年，消费市场的复苏将为企业上市带来新的机遇。
自2021年起，中美贸易摩擦与监管政策的转变使得消费类企业的融资进程逐渐放缓。2023年8月，中国证监会提出“阶段性收紧IPO节奏”的政策，强调要“保持投融资动态平衡”，这使得传统消费领域的融资热度有所降低，同时一级市场的募资与退出渠道也受到压力。
转机出现在2024年中。6月24日，人民银行等六个部门共同发布了《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，明确表示支持符合条件的优质企业通过上市融资。
随后，国家推出了一系列刺激消费的政策，包括家电“以旧换新”、汽车和家居的补贴计划以及地方消费券等。数据显示，自去年以来，中央政府已安排超过4500亿元的专项资金以促进社会消费。
在政策支持和市场信心回升的背景下，资本市场逐渐回暖。2025年，港股的IPO活动将达到近年来的新高，食品饮料、茶饮、家居清洁等企业纷纷上市，消费板块再次成为资金的关注焦点。
消费企业涌入港股
根据普华永道的数据显示，2025年上半年，港股新上市公司中，零售、消费品及服务类企业占比高达34%。据壹览商业的不完全统计，从年初至10月底，至少有15家消费类企业成功在港交所上市，涵盖饮品、食品、母婴护理、调味品和餐饮零售等多个细分市场。
从时间分布来看，港交所今年的消费企业上市节奏明显加快：1月布鲁可集团和纽曼思，3月蜜雪冰城、江苏宏信和舒宝国际，5月沪上阿姨和绿茶集团，6月则迎来密集上市期，颖通控股、圣贝拉、周大福珠宝和海天调味等企业纷纷上市；7月安井食品发行，10月八马茶业则为全年消费板块的上市高潮画上句号。
从行业结构来看，食品饮料依然是最受欢迎的赛道——蜜雪冰城、古茗和沪上阿姨展现了现制饮品的资本化成果；安井食品、海天调味和IFBH椰子水则覆盖了速冻、饮品和调味料等多个消费环节；布鲁可、纽曼思和圣贝拉则体现了家庭消费和儿童经济的热度。绿茶集团和八马茶业凭借连锁规模和清晰的盈利模式获得了资本的青睐。
这些企业在二级市场上的热度也得以延续。蜜雪冰城的发行价为202.5港元，首日股价涨至399.2港元，几乎翻倍；布鲁可和八马茶业也录得显著上涨。总体来看，消费股的定价较高，但市场认可度强，行情乐观。
然而，值得注意的是，这一轮消费热潮中，美妆企业却鲜有参与。除6月上市的香氛代理商颖通控股外，其余企业均来自饮品、餐饮、食品和母婴等传统或新兴消费领域。
美妆企业在港股面临困境
实际上，美妆企业早已在港交所排起了长队。
10月30日，国货美妆龙头珀莱雅正式向香港联合交易所主板递交了上市申请，计划实现“A+H”双地上市。如果申请成功，珀莱雅将成为首个同时登陆沪港两地的本土美妆品牌。
根据壹览商业的统计，自2025年以来，已有20家国货美妆相关企业启动了上市进程，涵盖品牌方、原料供应商和电商代运营公司等多个类型。其中，约一半企业选择港交所作为主要申报地，其余则选择了A股或美股市场。
申请上市的企业中，品牌方占据主导地位，超过一半的公司以自主品牌为核心资产，包括林清轩、自然堂、谷雨、索芙特和植物医生等。
另一类是原料商和供应链企业，如华恒生物、天赐材料和格林生物等。这些公司通常掌握上游技术和产能，具有一定的硬科技属性，是近年来A股和港股重点关注的方向。
此外，美妆电商代运营商的上市热潮也在持续升温，凯诘电商、聚文潭、极易科技和若羽臣等公司相继递交港股上市申请。这些企业主要依赖品牌代运营、数据赋能和直播渠道拓展作为收入来源。
然而，真正成功上市的美妆企业却寥寥无几。截至目前，完成上市的美妆企业仅有三家：分别为原料商朴荷生物、香水品牌管理商颖通国际及电商运营商聚文潭。相比之下，截至10月底，近20家美妆相关企业已向港交所递交了招股书或上市申请，另有7家仍处于上市辅导、IPO申请受理或审计阶段。
虽然许多企业已站在资本的门口，政策层面也给予了明确支持，但最终能够在港股上市的却屈指可数。究竟是什么原因导致美妆企业在申请热情高涨的同时，真正能上市的寥寥无几？
美妆企业的困境究竟在哪里？
申请上市的企业数量庞大。
根据港交所官网的数据，截至10月中旬，已有269家公司向港交所提交了IPO申请，创下历史新高。在这样的竞争环境下，即使美妆企业排在前列，也并不意味着能更快上市。
华东师范大学的李真教授指出，国家对符合条件的优质消费企业的支持政策，对于提振大消费和强化资本市场对实体经济的支持具有重要意义。但需要注意的是“符合条件”和“优质企业”这两个关键词。即使有政策引导，交易所仍需对申请企业的资质进行审查，关注企业的现金流、市场占有率、ROE和收入增长率等财务指标，以及是否触及复杂股权结构和重大关联交易等“红线”问题。因此，产业政策的支持并不代表降低上市条件。
李真认为，目前美妆行业的突出问题是快消属性显著，需求快速迭代，“网红易，长红难”，“爆品不缺，缺组合”，这导致企业的持续现金流能力和成长潜力不足。许多企业依靠单品走红，但难以支撑长期增长。
香颂资本的执行董事沈萌指出，港交所并不存在形式上的“排队”，只有受限于工作人员的工作量承载能力。从当前情况来看，成长稳定的大型企业相对风险较低，更容易获得监管机构的认可，减少问询反馈的周期。美妆企业在规模、品牌和业绩等方面存在不确定性风险。虽然上市门槛由规则设定，但一旦企业存在较多风险，监管机构会从保护投资者利益的角度审慎对待其申请。
从企业自身来看，今年申请上市的美妆企业普遍存在一些共性。
首先是研发投入低于行业平均水平。例如，林清轩2024年的营收为12.1亿元，而销售费用高达6.88亿元，占比接近60%；研发投入仅为0.3亿元，不到营收的2.5%。自然堂的母公司伽蓝集团广告投入比例更高，近三年始终维持在营收的50%左右，而研发占比不足3%。
其次，许多企业依赖单一品牌维持营收。例如，自然堂品牌的收入占比长期在95%左右，显示出集团旗下其他品牌未能有效形成增长的第二曲线。植物医生的营业收入则完全依赖单一品牌，一旦消费者偏好发生变化或同类产品陷入价格战，这类单品牌企业极易出现收入下滑。
李真指出，过去依赖购买流量的方式已不再适用，未来市场竞争将是产品力的竞争，这更多取决于品牌在研发上的投入，构建“单品牌产品矩阵+多元化品牌矩阵”，以消费者核心价值为基础，回归美妆市场的商业本质。同时，企业要积极拓展国际市场，提升中国美妆品牌的国际知名度。
因此，美妆行业的“卡壳”现象，既是IPO拥堵的必然结果，也是注册制下资本标准提升的阶段性筛选。当港股市场从关注“故事讲得好不好”转向“讲得清楚、能跑稳”，美妆企业就必须重构自身基础：利润模型要自洽、产品结构要多元、研发能力要扎实。仅仅讲品牌已不够，更需要展示跨越周期的能力，以及通过技术和组织能力构建壁垒。